全球央行加息：從量變到質(zhì)變
發(fā)稿時(shí)間：2014-07-16全球央行加息路線圖逐漸清晰，政策收緊周期的到來將對(duì)全球市場(chǎng)帶來深遠(yuǎn)影響，特別是一些基本面脆弱的新興市場(chǎng)，未來可能面臨重大風(fēng)險(xiǎn)。
目前，全球已有8家央行轉(zhuǎn)入加息周期，另有英國(guó)央行加息預(yù)期提前至今年底。全球央行加息行動(dòng)從無到有，從少到多，從邊緣國(guó)家到核心國(guó)家，正在完成從量變到質(zhì)變的重要變化，明年美國(guó)也將開始加息，屆時(shí)全球央行將正式進(jìn)入政策收緊周期，這將對(duì)全球經(jīng)濟(jì)帶來深遠(yuǎn)影響。
英國(guó)很可能年底前加息
英國(guó)貨幣政策委員會(huì)（MPC）6月18日公布的政策會(huì)議紀(jì)要表明，對(duì)于“市場(chǎng)對(duì)央行年內(nèi)加息的預(yù)期較弱”稍感意外，英國(guó)央行行長(zhǎng)卡尼稱，下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)于預(yù)期將促進(jìn)閑置產(chǎn)能的吸收，加息可能早于市場(chǎng)預(yù)期。這些言論使得市場(chǎng)將英國(guó)央行首次加息的時(shí)點(diǎn)提前至今年12月。
英國(guó)一季度GDP增速達(dá)0.8%，二季度經(jīng)濟(jì)動(dòng)能保持良好；至4月，ILO失業(yè)率降至6.6%，創(chuàng)下2009年1月以來的最低水平，就業(yè)人數(shù)增加34.5萬，創(chuàng)1971年有記錄以來最高值；4月英國(guó)房?jī)r(jià)同比增長(zhǎng)9.9%，當(dāng)前房?jī)r(jià)比2008年1月的峰值還高出6.5%。高企的房?jī)r(jià)也為加息施加了巨大壓力，隨著商業(yè)情緒的改善，2014年及2015年投資對(duì)GDP的貢獻(xiàn)也將進(jìn)一步增大。
盡管復(fù)蘇速度不及危機(jī)前的最高水平，但就業(yè)強(qiáng)勁、房地產(chǎn)市場(chǎng)復(fù)蘇帶來財(cái)富效應(yīng)累積、消費(fèi)者信心持續(xù)改善、價(jià)格壓力溫和、消費(fèi)增長(zhǎng)強(qiáng)勁等因素均推動(dòng)英國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)向好。我們認(rèn)為，由于近期經(jīng)濟(jì)意外上行，國(guó)內(nèi)需求釋放，勞動(dòng)力市場(chǎng)上行超預(yù)期，將促使英國(guó)提前加息。
料明年美聯(lián)儲(chǔ)開啟加息
美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)良好，加息將按計(jì)劃推進(jìn)。
5月份美國(guó)數(shù)據(jù)保持堅(jiān)挺，制造業(yè)PMI從54.9進(jìn)一步提高至55.4，服務(wù)業(yè)PMI從55.2提高至56.3，工業(yè)產(chǎn)出在4月下滑0.6%之后，5月恢復(fù)至0.6%的增長(zhǎng)；就業(yè)市場(chǎng)表現(xiàn)搶眼，6月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)驚艷全球，單月新增就業(yè)28.8萬人，同時(shí)失業(yè)率降至6.1%，創(chuàng)下近六年以來的最低水平；5月份CPI從上個(gè)月的2%升至2.1%，引發(fā)了金融市場(chǎng)的緊張情緒，這意味著美聯(lián)儲(chǔ)提前收緊貨幣政策的可能性增加。從全球主要經(jīng)濟(jì)體對(duì)比來看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)仍最為強(qiáng)勁。
美聯(lián)儲(chǔ)政策重點(diǎn)從加息時(shí)點(diǎn)轉(zhuǎn)向加息方式。4月公布的FOMC會(huì)議紀(jì)要，將市場(chǎng)對(duì)加息問題的關(guān)注焦點(diǎn)從“何時(shí)加息”轉(zhuǎn)向“如何加息”，4月FOMC會(huì)議提出了包括隔夜逆回購(gòu)(RRP)、定期存款工具(TDF)、超額準(zhǔn)備金利率(IOER)在內(nèi)的幾種加息方案，但出于謹(jǐn)慎規(guī)劃，美聯(lián)儲(chǔ)尚未做出最終決定。
我們認(rèn)為，為實(shí)現(xiàn)貨幣政策正常化的平穩(wěn)過渡，美聯(lián)儲(chǔ)在首次加息時(shí)可能不會(huì)選擇聯(lián)邦基金利率作為政策工具，而可能是通過RRP、TDF和IOER的共同操作，向更大范圍的交易對(duì)手支付央行利息，從而將美聯(lián)儲(chǔ)的利率政策意圖有效地傳給市場(chǎng)。
未來美聯(lián)儲(chǔ)加息將標(biāo)志著全球央行真正達(dá)到貨幣政策拐點(diǎn)，屆時(shí)全球經(jīng)濟(jì)將邁入政策收緊周期。由于美元的全球中心貨幣地位，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策對(duì)其他國(guó)家特別是外圍國(guó)家具有顯著的溢出效應(yīng)，貨幣政策的變化可通過國(guó)際資本流動(dòng)、匯率變化等渠道傳導(dǎo)至各個(gè)市場(chǎng)。因此只有美聯(lián)儲(chǔ)開始加息，全球央行才是真正達(dá)到了貨幣政策拐點(diǎn)。
緊縮周期可能伴隨“全球脆弱區(qū)域”新一輪的金融危機(jī)
歷史上，美聯(lián)儲(chǔ)歷次收緊政策均伴隨某些區(qū)域的金融危機(jī)。
寬松的貨幣政策可以為全球市場(chǎng)注入流動(dòng)性，資金往往從發(fā)達(dá)國(guó)家流向發(fā)展中國(guó)家，比如兩次石油危機(jī)期間，拉美市場(chǎng)吸收了大量跨境資金，2000年以后，國(guó)際資本的流入又推動(dòng)了金磚國(guó)家的快速發(fā)展，次貸危機(jī)后美國(guó)連續(xù)3次量化寬松政策也是新興市場(chǎng)過去幾年流動(dòng)性膨脹、信貸擴(kuò)張、杠桿率高企的直接原因。
相反，歷史上美聯(lián)儲(chǔ)歷次收緊政策均伴隨某些區(qū)域的金融危機(jī)。如上世紀(jì)80年代初，美國(guó)為對(duì)抗滯脹采取了沃克爾的穩(wěn)定貨幣供應(yīng)量政策，聯(lián)邦基金利率一度接近20%，接著1982年拉美國(guó)家債務(wù)危機(jī)爆發(fā)；上世紀(jì)80年代末，聯(lián)邦基金利率又創(chuàng)下階段高點(diǎn)近10%，導(dǎo)致韓國(guó)和中國(guó)臺(tái)灣房地產(chǎn)與股票市場(chǎng)泡沫破滅；1990年至1993年的寬松貨幣政策后，美聯(lián)儲(chǔ)開始收緊政策，1994年墨西哥比索危機(jī)爆發(fā)。而美聯(lián)儲(chǔ)該輪加息至高點(diǎn)后，美元和日元的匯率劇烈動(dòng)蕩，繼而推動(dòng)了1997年亞洲金融危機(jī)、1998年俄羅斯危機(jī)以及1999年的巴西金融危機(jī)；2000至2001年美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策的后期，阿根廷無法頂住壓力，短期利率飆升，最終爆發(fā)貨幣危機(jī)。
基本面較差的新興市場(chǎng)將成為政策收緊沖擊的重災(zāi)區(qū)。明年之后，隨著美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入加息周期，未來全世界央行的貨幣政策也將逐漸收緊，屆時(shí)資本流動(dòng)減少，資產(chǎn)價(jià)格下降，實(shí)體經(jīng)濟(jì)將承受壓力，全球可能面臨重大風(fēng)險(xiǎn)。我們預(yù)計(jì)，一些基本面較差的新興市場(chǎng)，如印度、巴西、印尼、土耳其、南非等國(guó)將可能成為這場(chǎng)金融危機(jī)的重災(zāi)區(qū)。
以巴西為例，巴西國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)低迷，物價(jià)高漲，經(jīng)常賬戶赤字嚴(yán)重，在加息周期中恐面臨較大風(fēng)險(xiǎn)：1.受中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下降拖累，巴西經(jīng)濟(jì)活動(dòng)低迷，尤其是大宗商品出口情況變差。2.雷亞爾貶值，國(guó)內(nèi)進(jìn)口物價(jià)走高，巴西央行多次加息（已加息11%）仍不見好轉(zhuǎn)。3.隨著全球資金流動(dòng)減少，巴西的經(jīng)常賬戶赤字將會(huì)使雷亞爾進(jìn)一步貶值，國(guó)內(nèi)進(jìn)口物價(jià)繼續(xù)走高。4.經(jīng)濟(jì)不見起色，工資水平無法跟上通脹水平。
所以，隨著8家央行啟動(dòng)加息，英國(guó)央行加息預(yù)期提前至今年底，美國(guó)很大可能在明年加息，全球央行加息路線圖逐漸清晰，政策收緊周期的到來將對(duì)全球市場(chǎng)帶來深遠(yuǎn)影響，特別是一些基本面脆弱的新興市場(chǎng)，未來可能面臨重大風(fēng)險(xiǎn)。